BSA-AIR et convertible note : lever sans fixer ta valorisation

En bref

• BSA-AIR, SAFE et convertible note permettent de lever sans fixer une valorisation prématurée. C'est l'outil parfait pour un pré-seed ou un bridge entre deux tours.
• Trois paramètres décident de tout : la décote sur le prochain tour (15 à 25%), le cap de valorisation, et le délai avant conversion forcée (18 à 24 mois).
• Le BSA-AIR n'est pas une dette : pas de remboursement en cash, pas d'intérêts. Mais il dilue automatiquement à la conversion.
• Le montant cumulé en BSA-AIR ne doit pas dépasser 700 K€ avant ton vrai tour Seed, sinon ta cap table devient illisible.

Lever 200 K€ ou 500 K€ pour passer un cap produit ou recruter ton premier commercial, sans savoir comment valoriser ta boîte aujourd'hui : c'est exactement la situation que résolvent le BSA-AIR et la convertible note.

Ces instruments ont une promesse simple : permettre à un investisseur de mettre du cash maintenant, et de définir le prix de ses actions plus tard, quand un vrai tour de table fixera une valorisation de marché. C'est rapide, c'est léger juridiquement, et c'est devenu le standard pré-seed en France.

Mais c'est aussi un instrument à manier avec précaution. Mal cadré, un BSA-AIR peut diluer un fondateur bien au-delà de ce qu'il pensait signer, ou pourrir une table de capitalisation au point de faire fuir le prochain investisseur.

Ce guide passe en revue la mécanique exacte de ces instruments, les paramètres à négocier en priorité, et les pièges classiques observés sur le marché français.

Si tu veux d'abord poser les fondamentaux de la levée, commence par notre guide complet sur la levée de fonds pour PME.

1. Pourquoi lever sans fixer la valorisation

Fixer une valorisation prématurée a deux effets pervers. Soit tu valorises trop bas et tu dilues trop tôt, sans avoir encore prouvé ta traction. Soit tu valorises trop haut et tu te crées un problème pour le tour suivant : descendre en valorisation (down round) est mal perçu et déclenche les clauses d'anti-dilution chez tes investisseurs existants.

Le BSA-AIR contourne cette équation en différant la valorisation. L'investisseur accepte d'injecter du cash maintenant en échange d'une promesse : recevoir des actions au prochain tour, à un prix qui sera décidé à ce moment-là, avec deux protections intégrées (la décote et le cap, que nous détaillerons plus bas).

Cas typiques où le BSA-AIR est pertinent :

• Pré-seed : tu lèves 200 à 500 K€ auprès de business angels ou d'un fonds pré-seed avant ton vrai tour Seed.
• Bridge : tu as déjà levé un Seed il y a 18 mois, tes métriques progressent mais tu as besoin de 6 mois de runway supplémentaires pour atteindre les KPIs d'une Series A. Tu fais un bridge en BSA-AIR auprès de tes investisseurs existants.
• Insider round opportuniste : un BA veut suivre rapidement sans attendre le prochain tour structuré. Le BSA-AIR lui permet d'entrer en deux semaines au lieu de quatre mois.

Cas où le BSA-AIR n'est PAS pertinent :

• Tu lèves plus de 800 K€ : trop dilutif si mal cadré, structure un vrai Seed.
• Tu n'as aucun horizon de tour qualifié dans les 18 mois : risque de conversion forcée sur des termes défavorables.
• Tu veux que l'investisseur ait un siège au board immédiatement : le BSA-AIR ne donne pas de droits politiques avant conversion.

2. BSA-AIR, SAFE, convertible note : les différences en pratique

Trois instruments cohabitent sur le marché français pour structurer ce type d'investissement. Le tableau ci-dessous résume leurs différences clés.

Le BSA-AIR est l'outil dominant sur le marché français. C'est un titre de capital (un bon de souscription), pas une dette. Pas d'intérêts, pas de remboursement en cash. Sa simplicité juridique permet de signer un investissement en 7 à 14 jours quand un Seed prend 3 à 4 mois.

Le SAFE ressemble fortement au BSA-AIR mais relève du droit US. Si tu lèves auprès d'investisseurs américains (un fonds basé à San Francisco par exemple), ils te proposeront probablement un SAFE plutôt qu'un BSA-AIR. Les paramètres économiques (décote, cap) fonctionnent de la même façon.

La convertible note est une obligation convertible classique. C'est une dette qui porte intérêt (généralement 4 à 8% par an) et qui se convertit en actions au prochain tour avec décote. Elle reste utilisée mais perd du terrain face au BSA-AIR car la dette doit techniquement être remboursée en cash si la conversion n'a pas lieu, ce qui crée une pression sur le fondateur que le BSA-AIR évite.

3. Les paramètres à négocier en priorité

Trois paramètres déterminent à eux seuls 90% de la valeur économique d'un BSA-AIR pour le fondateur comme pour l'investisseur. Voici l'ordre de priorité.

3.1 La décote (discount)

La décote est le rabais que l'investisseur obtient sur le prix d'émission des actions du prochain tour. Standard : 15 à 25%. Au-delà de 25%, c'est agressif et tu envoies un signal de faiblesse au prochain investisseur.

Exemple chiffré : tu signes un BSA-AIR de 300 K€ avec une décote de 20%. Tu lèves ensuite ton Seed à 6 M€ de valorisation, prix par action de 100 €. L'investisseur BSA-AIR convertit à 80 € par action (100 € moins 20%). Pour ses 300 K€, il reçoit 3 750 actions, contre 3 000 actions si la décote n'existait pas. Sa participation finale est de 5% au lieu de 4%. La différence d'1% représente la prime de risque qu'il a prise en investissant avant la valorisation officielle.

3.2 Le cap (plafond de valorisation)

Le cap fixe une valorisation maximale pour la conversion. Si le tour suivant se fait au-dessus du cap, l'investisseur convertit au cap. C'est sa vraie protection contre une explosion de valorisation entre le BSA-AIR et le tour qualifié.

Standards FR 2025-2026 :

Piège à éviter : un cap trop bas surdilute le fondateur si le prochain tour se fait à une valorisation très supérieure. Un cap trop haut (ou pas de cap du tout) rend le BSA-AIR moins attractif pour l'investisseur et tu vas perdre du temps à le convaincre.

3.3 La maturité (délai avant conversion forcée)

La maturité est le délai au bout duquel le BSA-AIR doit se convertir, même en l'absence de tour qualifié. Standard : 18 à 24 mois.

À l'échéance, deux scénarios sont prévus dans le contrat :

• Conversion automatique au cap : option par défaut. Le BSA-AIR se transforme en actions au prix correspondant au cap. Simple et propre.
• Conversion à une valorisation négociée : prévu dans certains contrats, mais ouvre la porte à des conflits si fondateur et investisseur ne s'entendent pas. À éviter.

4. Calcul de dilution post-conversion : exemple complet

Prenons un cas concret pour visualiser l'impact d'un BSA-AIR sur la table de capitalisation finale.

Hypothèses :

• Tu détiens 100% du capital initial (1 000 000 actions à 1 € chacune).
• Tu lèves 300 K€ en BSA-AIR : décote 20%, cap à 4 M€.
• 18 mois plus tard, tu lèves ton Seed : 1,5 M€ à une valorisation pré-money de 7 M€.

Étape 1 : conversion du BSA-AIR

Le cap à 4 M€ donne un prix par action de 4 € (4 M€ / 1 000 000 actions). Le prix Seed à 7 M€ donne un prix par action de 7 € avant décote, soit 5,60 € après décote de 20%.

L'investisseur BSA-AIR convertit au prix le plus bas des deux : 4 € (le cap est plus favorable que la décote dans ce scénario). Pour ses 300 K€, il reçoit 75 000 actions.

Étape 2 : émission Seed

Le fonds Seed investit 1,5 M€ à 7 € par action (la valorisation pré-money se calcule hors BSA-AIR par convention). Il reçoit 214 286 actions.

Étape 3 : table de capitalisation finale

Conclusion : le fondateur a accepté une dilution totale de 22,4% pour lever 1,8 M€ au global. Le BSA-AIR a coûté 5,8% de dilution contre 300 K€ injectés, soit l'équivalent d'une valorisation pré-money de 5,17 M€ à la conversion. C'est cohérent avec un cap à 4 M€ ajusté de la décote indirecte.

5. Les pièges classiques sur le marché FR

Empiler les BSA-AIR sans visibilité globale : signer trois BSA-AIR de 200 K€ chacun à six mois d'intervalle avec des caps différents (3 M€, 4 M€, 5 M€). Au moment de la conversion au tour Seed, la table de capitalisation devient un puzzle juridique et chaque investisseur veut le cap le plus bas. Mauvaise idée. Limite-toi à un BSA-AIR par cohorte, idéalement avec un term sheet partagé entre tous les investisseurs de la cohorte.

Pas de cap du tout : certains BSA-AIR signés avec des BAs peu structurés n'ont qu'une décote, pas de cap. Dans ce cas, l'investisseur subit toute la valorisation du prochain tour. Si tu lèves à 20 M€ et qu'il a investi 100 K€, il ne possède plus que 0,4% du capital. Inéquitable et démotivant pour l'investisseur historique.

Maturité trop courte : 12 mois est trop court pour un pré-seed français. Le délai moyen entre un pré-seed et un Seed en France oscille entre 14 et 22 mois. Avec 12 mois, tu risques la conversion forcée avant d'avoir bouclé ton vrai tour. Vise 18 à 24 mois.

Confusion entre BSA-AIR et compte courant d'associé : ce n'est pas la même chose. Le compte courant est une dette qui doit être remboursée, ne donne aucun droit au capital, et n'ouvre pas droit à la réduction IR-PME pour l'investisseur. Le BSA-AIR donne accès au capital à terme et est éligible IR-PME. Beaucoup de fondateurs débutants confondent les deux et structurent un compte courant alors qu'ils avaient besoin d'un BSA-AIR.

Oublier les clauses de protection contre le change of control : que se passe-t-il si tu cèdes ta boîte avant la conversion ? Sans clause spécifique, l'investisseur BSA-AIR pourrait se retrouver avec un simple remboursement de sa mise, sans participer au prix de cession. Une clause standard prévoit qu'en cas de change of control avant conversion, l'investisseur reçoit le maximum entre sa mise et la valeur de conversion implicite au prix de cession. À ne pas oublier.

La suite

Tu envisages de lever en BSA-AIR ou de structurer un bridge entre deux tours. La mécanique est simple sur le papier mais chaque paramètre compte. Une décote mal calibrée ou un cap mal pricé peut te coûter plusieurs points de dilution au prochain tour.

Pour aller plus loin sur les clauses qui structurent vraiment une levée, lis Term sheet : les 7 clauses que tu dois négocier avant de signer. Pour comprendre comment ta valorisation sera challengée par un investisseur, parcours Comment valoriser son entreprise : méthodes, multiples et pièges à éviter.